בימים אלה עולה לא פעם מצד הלקוחות השאלה, האם לא כדאי לנצל את היותו של שער הדולר בשפל כהזדמנות להשקעה? התשובה לשאלה זאת אינה חד משמעית כיוון שהיא מורכבת מכמה גורמים המשפיעים על שער החליפין וכן מושפעת מן הקשר שבין תנודתיות שער החליפין לבין ביצועי שוק המניות המקומי.
תנודתיות שער חליפין מורכבת ממשתני מדיניות כגון גמישות משטר שער החליפין, מדיניות מוניטרית והתערבות הבנק המרכזי במסחר בשוק המט"ח וכן ממשתנים מאקרו-כלכליים כמו רמת אי הוודאות בכלכלה המקומית, פתיחות המשק לתנועות מט"ח והחוסן הכלכלי של המדינה (רמת העושר במונחי תוצר לנפש ורזרבות מט"ח).
תנודתיות שער החליפין
שער חליפין הוא מרכיב מהותי בפעילות הריאלית והפיננסית של מדינה.
לפיכך, אי ודאות של משתנים ריאליים ופיננסיים של מדינה תביא, קרוב לוודאי, להשפעה על שער החליפין.
אי ודאות בשער החליפין משפיעה על היקף השקעות של תושבי חוץ, על יציבות החברות (בעיקר במשק מוטה יצוא וייבוא כמו בישראל), על אי יציבות ברמת המחירים במשק ומכאן גם על אי יציבות פיננסית במשק.
פתרון אפשרי לבנק המרכזי להגביר את רמת הוודאות הוא דרך קביעת שער הריבית או באמצעות התערבות בשוק המט"ח.
מאחר שתנודתיות גבוהה של שער החליפין נובעת מגורמי אי ודאות במשתנים ריאליים ופיננסיים בכלכלה המקומית, אזי קיים גם קשר חיובי בין תנודתיות שער החליפין לתנודתיות שוק המניות המקומי.
ריאלית, שינוי ביחס המרה בין מטבעות אמור לבטא את פערי האינפלציה בין שתי המדינות. זהו למעשה הפרמטר לשינוי ב"מחיר המחירון" של המטבעות וככל ששיעור האינפלציה במדינה מסוימת גבוה יותר, כך מחיר המטבע שלה יכול להיחלש בשיעורים גבוהים יותר ולהפך, שיעור אינפלציה נמוך עשוי להוביל למטבע חזק יותר.
בפועל, למשוואה מתווספים עוד פרמטרים רבים, רובם אינם קשורים למדידה אמפירית גרידא הן מצד הביקוש והן מצד ההיצע של המטבע המקומי.
היקפי מסחר ורמת הביקושים למטבעות זרים הם, בין היתר, פועל יוצא של הפתיחות הריאלית של המשק – היקפי הייצוא והייבוא ביחס לתוצר המקומי, ושל הפתיחות הפיננסית – היקפי תנועות ההון הנכנסות והיוצאות מהמדינה.
במשקים עם רמת פתיחות גבוהה כמו בישראל, שער החליפין נעשה רגיש יותר לתמורות בכלכלה העולמית.
בנוסף, פתיחות של משק למט"ח מגדילה את היקף הפעילות של תושבי חוץ בשוק המקומי הן מבחינה ריאלית והן מבחינה ספקולטיבית.
עושרה וחוסנה הכלכלי של מדינה מהווים בלם זעזועים בשווקים הפיננסיים ובשוק המט"ח ולכן הנזקים הגדולים ביותר כתוצאה מזעזועים בשערי החליפין קורים במדיניות עניות.
מה גורם לביקוש לשקל
הגורמים המשפיעים על מידת הביקוש למטבע המקומי מתחלקים לשתי קטגוריות עיקריות:
א. ביקוש עקב פעילות ריאלית כחצי מהתוצר המקומי מוטה לייצוא. כלומר, התמורה לחלק מהותי מהתוצר המקומי מתקבלת במט"ח אך הוצאות היצואנים מורכבות בעיקר בשקלים, כגון: שכר עבודה, שכר דירה, מס הכנסה, חומרי גלם ועוד.
מאחר שההוצאות השקליות של החברות לכל הפחות קבועות ואף עולות לפחות בגובה שיעור האינפלציה, אזי ככל ששער החליפין מתחזק, הן זקוקות להמיר כמות גדולה יותר של מט"ח ובאופן פרדוקסלי תורמות להתחזקותו. לדוגמה, אם לחברה מסוימת שיעור הוצאות שקליות של 3,500 שקל בחודש, היא זקוקה להמיר כ 1,000- דולר. אם השקל מתחזק בעשרה אחוזים, החברה עדיין זקוקה בחודש לאחר מכן ל 3,500- שקל, אך עתה היא זקוקה להמיר 1,111 דולר וכך הביקוש לשקל עולה.
לעתים קרובות, חברה ישראלית גדולה (כגון טבע או כי"ל) מודיעה על חלוקת דיבידנד, והמשמעות: המרת סכומי מט"ח גבוהים למטבע המקומי, צעד שעשוי להשפיע על השקל באופן מהותי. השקעות ריאליות של גופים בינלאומיים בשוק המקומי כגון השקעות בנדל"ן ובחברות, הן על ידי רכישתן והן על ידי רכישות דרך שוק ההון, גם הן משפיעות על הביקוש המקומי וכל זאת עוד לפני שבחנו את השפעות השלכת ייצוא גז בעתיד על רמתו של המטבע המקומי.
ב. ביקוש עקב תנועות ספקולטיביות: שוק המט"ח הוא השוק הגדול בעולם. כסף רב מסתובב בעולם במטרה ל"חנות" במקום שבו הוא מקבל את התשואה הגבוהה ביותר, מה שנקרא "כסף חם".
המשקיעים יודעים שברגע נתון הם מקבלים תשואה גבוהה יותר במדינת היעד מאשר במדינת האם. למשל, ריבית בנק ישראל עומדת על שני אחוזים, בעוד שבארצות הברית הריבית אפסית. לפיכך, משקיעים יעדיפו להשקיע במדינת ישראל. יחד עם זאת, בהשקעה זו קיים סיכון בפיחות אפשרי שעלול למחוק את כל פערי התשואה ואף לגרום למשקיע הפסדים. לפיכך, אם המשקיעים ירגישו שפיחות במטבע עומד על הפרק, הם ימהרו להמיר בחזרה את השקלים שרכשו למט"ח. כסף זה אינו מושקע בהשקעות לטווח ארוך או בהשקעות בעלות אופי שאינו נזיל. ואכן, בתקופה זו, עקב הריבית הנמוכה בארצות הברית והתחזקות השקל, המטבע הישראלי מהווה גן עדן לכניסה של מטבע זר לשוק המקומי ולפיכך מחזק את השקל.
מצד ההיצע- רמת ההיצע של המטבע המקומי מושפעת הן על ידי יבואנים -התחזקות המטבע המקומי מוזילה את עלויות המוצרים המיובאים ועל ידי כך מאפשרת ליבואנים להגדיל את הכמות המוצעת של המוצרים; והן על ידי תנועות הון – הן על ידי ספקולנטים ("כסף חם") והן על ידי משקיעים בנכסים מקומיים.
כיצד משפיע בנק ישראל על שער החליפין
בנק ישראל פועל בשתי חזיתות, כאשר כל חזית צפויה לפעול בכיוון ההפוך לרעותה:
א. העלאת שער הריבית – עליית שער הריבית עשויה לחזק את השקל כיוון שהתשואה עבור פקדונות במטבע המקומי צפויה לעלות. בנוסף, חברות יעדיפו לקחת הלוואות במטבעות שבהם הריבית נמוכה יותר ולהמיר לשקלים. המרות אלו יגרמו לתיסוף של המטבע המקומי.
מחקרים מראים כי קיים קשר שלילי בין תוחלת הריבית הריאלית לתנודתיות שער החליפין. ממצא זה מעיד על האפקטיביות של השימוש במדיניות הריבית על מנת למתן תנודתיות בטווח המיידי.
ב. רכישת מט"ח במטרה להחליש את השקל – על אף הסברה שבנק מרכזי אינו יכול להתערב בשוק המט"ח לאורך זמן, בנק מרכזי יכול להחליש את המטבע שלו לאורך זמן כיוון שיש לו שליטה מלאה על המדיניות המוניטרית (הוכחה לכך קיימת בסין, שבה הבנק המרכזי מצליח לשמור על מטבע חלש לאורך זמ). בנק מרכזי אינו יכול לחזק את המטבע שלו לאורך זמן כיוון שלשם כך הוא צריך כמות גדולה של מט"ח כדי לרכוש את המטבע המקומי. אך כמובן, אין לו יכולת השפעה על כמות המטבע הזר שברשותו.
אולם, במלחמה כמו במלחמה, יש ל"קרב" על שמירת הריבית והשקל מחיר משלו והשאלה אם השגת היעד(במידה שתתרחש) תהיה שווה את המחיר?
בשורה התחתונה ניתן לומר מהניתוח דלעיל כי השקל אינו אמור להיחלש בצורה משמעותית בטווח הנראה לעין, כל עוד הפרמטרים שצוינו מתקיימים. לפיכך, שאלת ההשקעה על פי רמת שער החליפין, גבוה או נמוך, אינה רלבנטית. ולדעתי אין לראות השקעה בדולר השקעה סולידית או השקעה למטרות רווח לאורך זמן כיוון שאין שום בסיס מחקרי לכך ששער הדולר צפוי להתחזק לאורך זמן, בניגוד למשל למדדי מניות מרכזיים.
בברכה,
דורון שופן
א.נ.נ.י שופן ניהול השקעות
טל: 050-3240870
טלפקס: 072-2333515
